导读

随着行业成熟，大房企手里的物业和资产越来越多，在传统的开发业务利润趋薄的情况下，必然要寻找新的利润增长点，资产证券化是市场发展的结果。房地产行业正进入完全不同的新阶段，资产管理和金融创新将成为存量时代生存的重要能力。

在大型地产商转型城市配套服务、城市运营的大趋势下，商业地产运营和资产证券化也成为热点。

一些运营良好的购物中心和综合体拥有稳定的可预见现金流，作为相对成熟的基础资产得到了资本市场的青睐，已开始试水资产证券化，万科、保利地产、越秀集团等都是先行者。

接近深交所的人士透露，自去年下半年以来，房地产信用债融资受到严控，商业物业的资产证券化得到了政策鼓励，不少地产商和金融机构趁机推出了CMBS计划。

10月20日，21世纪经济报道获悉，“中金-印力深国投广场信托受益权资产支持专项计划”（以下简称“中金-印力CMBS”）已发起设立，发行规模37.9亿元，由印力集团作为发行人，中金公司(14.88, 0.00, 0.00%)担任计划管理人和销售机构，招商银行(31.45, 0.00, 0.00%)和上海银行担任财务顾问，当日已在深交所挂牌交易。

该单CMBS是印力集团商业物业资产证券化的第一单，也是万科收购印力商业平台后的第一次资本市场融资。未来，随着万科印力商业平台的运营深化，预计类似的资产证券化动作会更多。

印力版CMBS

深交所信息显示，中金-印力CMBS计划的标的物是深圳深国投广场。

资料显示，2007年9月开业的深国投广场位于深圳市福田区香蜜湖中心城区，是集购物中心、写字楼为一体的大型商业综合体，总建筑面积约20.7万平方米。

经过十年运营，深国投广场目前拥有包括沃尔玛中国总部及旗下山姆会员中国旗舰店、中影国际影城、普洛斯中国、中国平安(71.65, 0.00, 0.00%)在内的一大批优质租户。

自开业以来，深国投广场经营业绩持续攀升，出租率常年保持满租，租金年均复合增长率约10%。2016年，广场年度销售额约33亿，位列深圳购物中心销售额排行榜第二名。

21世纪经济报道获得的上述CMBS交易资料显示，深国投广场总估值60.5亿，未来12年平均毛收入4.2亿。以该物业为抵押，租金和管理费收入作为基础资产还款来源，通过华润信托成立信托计划发放信托贷款给印力商用置业，从而形成信托计划和专项计划的双SPV结构；产品期限12年，每3年设置一次提前还款安排。

深圳一位券商人士指出，目前国内发行CMBS的期限一般为10年，印力此次发行期限达到12年，可见投资者对其的认可。

印力方面透露，本次发行最终获得了各大金融机构的积极认购，总规模达37.9亿元。其中优先A级25.96亿元，信用评级AA+，认购倍数2.5x；优先B级10.04亿元，次级1.9亿元。

本单CMBS也获得了较低的发行成本，其中优先级认购利率为5.49%，次级利率为6.50%。

据印力方面介绍，此次发行所得资金，将主要用于置换工行和交行的项目贷款，以及增加自有可使用资金，用于项目改造及日常经营。

目前，印力正在对深国投广场进行改造升级，购物中心部分的改造完成后，广场硬件设施将获全面提升，租赁面积将增加逾4000平方米，未来业绩增长潜力将进一步放大。

21世纪经济报道查询发现，本次发行CMBS产品是印力集团首次登陆国内资本市场，而在印力之前，全国已发行十多单商业物业CMBS，发行人有保利地产、深圳益田集团等。

对开发商而言，相对于信用融资，CMBS以资产信用为基础进行融资，可以充分利用不动产价值，实现较高的抵押率和较长的融资期限，因而也受到不少房企的欢迎。

资本化趋势

在被万科收购成为其核心股东后，印力商业集团进入了加速发展期。

印力集团是专注于购物中心投资、开发和运营管理，业务贯穿商业地产领域的全价值链，是极具国际化视野的中国商业地产投资开发运营商。

2016年，万科联合若干投资方收购印力集团96.55%股权，涉及金额达128.7亿，彼时万科通过成立投资基金，由基金的全资附属公司Vanke Rainbow与印力签署认购协议，根据有限合伙协议，万科出资约人民币38.89亿元，约占投资总额的30.22%，并持有印力集团62.07%的权益，印力因此成为万科集团的成员企业。

万科董事会主席郁亮对印力期望甚高，印力集团被定位为万科商业地产平台，协助推进万科实现“城市配套服务商”的转型目标。

2017年5月23日，万科公告成立了两只商业地产投资基金，用于收购旗下的42个商业项目，并将打包交给印力统一运营管理。

进入6月份，深圳、广州的万科商业项目被加速纳入印力管理平台，包括百万级的九州综合体项目以及其他位于深圳的20多个项目；9月，广州万科也将约50万平方米商业储备纳入印力管理平台，加速双方的融合。

印力集团也相应调整了管理团队。丁力业出任董事长兼总裁，原南京万科总经理付凯出任高级副总裁；李楚华出任副总裁、首席财务官，许英出任副总裁、商业管理中心总经理。

此外，还有竺海群出任副总裁、广深城市商业公司总经理，钟林雄出任副总裁、武汉城市商业公司总经理，叶挺出任副总裁、上海城市商业公司总经理，许英出任副总裁、商业管理中心总经理，张媛出任北京商业公司总经理，盛宇飞出任西安商业公司总经理，张雪东出任杭州商业公司总经理。

印力集团高级副总裁付凯表示，在市场化原则下，未来万科的商业项目还会逐渐交给印力统一运营。

数据显示，目前，印力管理资产项目逾90个，遍布全国40个城市，总建筑面积超过700万平方米。

郁亮表示，印力的资源加上万科自身的商业地产资源，万科印力已成为全国排名前三的商业地产运营商，未来冲击第一也不是没有可能。

在商业地产资本化方面，万科也较早尝试资产证券化。早在2015年6月26日，万科就联手鹏华基金试水国内首只公募REITs——鹏华前海万科REITs，其标的物是深圳万科前海公馆BOT项目。

“中金-印力深国投广场信托受益权资产支持专项计划”，则是印力集团成为万科商业地产平台后的第一个资本市场融资项目和资产证券化项目。

印力有关人士表示，项目借助外部资本力量，整合了公司的存量资源，将进一步促进商业地产的发展。

目前，由于政策法规和税收、投资回报率方面的限制，REITs在中国的发展受到了制约。而盘活商业地产存量，推动行业向轻资产转型，CMBS有广阔的发展空间，证监会等相关部门也鼓励发展CMBS。

“随着行业成熟，大房企手里的物业和资产越来越多，在传统的开发业务利润趋薄的情况下，必然要寻找新的利润增长点，资产证券化是市场发展的结果。”中信信托业务部总经理王刚表示。

上述人士预计，CMBS、类REITs的产品发行将会越来越多；房地产行业也真正进入完全不同的新阶段，资产管理和金融创新将成为存量时代生存的重要能力。