2020年2月开始，中小房企的赴港上市热情迎来“井喷式”爆发。鹏润控股、金辉控股、上坤地产、领地控股、实地地产、祥生控股等数10家内地房企前后在港递表。

      然而，在广大中小房企扎堆奔赴港交所时，中国电建却“曲线救国”，预以“借壳”南国置业的方式，将旗下地产业务打包推上A股。

      截至6月24日，“壳资源”南国置业报2.74元/股，已连续3日涨停。

      那么，究竟中国电建这一波操作背后到底藏着什么“算盘”？

“曲线救国”

      6月19日晚间，A股上市公司南国置业发布吸收合并电建地产并募集配套资金暨关联交易预案。

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      南国置业控制结构如图所示。

      南国置业拟向电建地产股东中国电建、中电建建筑发行股份及支付现金作为对价，对电建地产实施吸收合并; 南国置业为吸收合并方，电建地产为被吸收合并方。

      值得一提的是，电建地产作为南国置业的控股股东，持股比例超40%。也就是说，这是一场“子并母”资产重组案。

      中国企业资本联盟副理事长柏文喜告诉财经网，“子并母”在资本市场并不罕见，一般某个母公司以资产置入的方式收购和控制一个上市公司时，往往会用自己持有的子公司的资产去进行对价。

      柏文喜表示，中国电建通过将电建地产置入南国置业实现了对南国置业的控股，一定意义上可以说是，电建地产的控股股东中国电建收购了南国置业。

      本次预案中，电建地产的100%股权作价109.82亿元，较电建地产归母权益账面价值91.03亿元增值20.64%。其中，南国置业预以募集配套资金的方式来现金支付交易对价中的12亿元；另外97.82亿元则通过以2.07元/股的价格发行47.27亿股股份进行置换。

      本次吸收合并完成后，南国置业为存续方，将承继及承接电建地产的全部资产、负债、人员、业务、合同及其他一切权利与义务，电建地产将注销法人资格，电建地产及电建地产全资子公司武汉新天地持有的上市公司股份将被注销，中国电建将成为南国置业的控股股东。

       预案公告指出，本次交易完成后，上市公司将成为中国电建下属涵盖住宅地产与商业地产的唯一专业化房地产业务平台。

      某种程度上说，中国电建通过“曲线救国”的方式将电建地产送上了A股市场的“舞台”。

补足短板

      已是上市公司的南国置业为何要选择吸收合并掉自己的母公司电建地产呢？

      从近几年的公开数据对比来看，南国置业盈利能力在持续下滑。自2017年起至今，南国置业已连续3年扣非净利润为负，分别为-0.94亿元、-0.75亿元、-3.57亿元。

      其中，2019年更是恶化明显。2019年南国置业实现营业收入63.69亿元，同比上升57.99%；但归母净利润却大幅缩水，亏损3.55亿元，同比锐减520.39%。南国置业表示，这是由于受当期部分商业项目主动调改与部分住宅开发项目结利周期的影响。

      财经网梳理发现，南国置业盈利能力的下滑，大致可以归类为两大困境。一是严重依赖武汉本地的房地产销售，异地扩张成效不稳定；二是毛利率明显低于其他房企。

      南国置业“走出去”初见成效是在2015年。这一年，四川成都地区首次创收，以9.46亿元的营业收入，贡献了总营收的31%。“黑马”成都的出现也让以往的“主力军”武汉营收占比从9成减少至5成。

      不过，成都地区的营业收入却极其不稳定。2016年—2019年，成都地区分别贡献南国置业总营收的8.78%、12.13%、43.58%、3.45%。2019年，南国置业94.85%的营业收入还是来自于武汉地区。

      此外，2019年南国置业的毛利率大幅降低，仅为3.37%，较上一年同比下滑9.30%。其中武汉毛利率3.24%；荆州毛利率-56.09%；襄阳毛利率-61.36%。

      2020年，疫情重创武汉，让严重依赖武汉的南国置业更是雪上加霜。2020年一季度实现营业收入0.81亿元，同比下滑96.03%；归母净利润-1.53亿元，同比锐减1615.9%。

      电建地产的并入，一定程度上补足了南国置业的短板。从城市布局来看，电建地产已进驻北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、杭州、成都、重庆、济南、郑州、西安等多个一线或强二线城市。电建地产的盈利能力也明显优于南国置业，克而瑞数据显示，2019年电建地产以528.4亿元销售额，排名行业第62位。

      公告指出，本次重组后，上市公司在区域布局、开发业态及经营规模等方面都会有较大改善，有利于提高上市公司经营的稳定性。

      柏文喜也向财经网分析，对于中国电建而言，算是将自己的地产业务板块电建地产“借壳”南国置业实现了在A股上市；而对于南国置业而言，通过吸收合并电建地产，给自己找了个“靠山”中国电建来作大股东，两全其美。

A股红利

      中国电建将电建地产送上A股，一定程度上是看上了A股的融资红利。

      一位电建地产员工向财经网推测表示，电建地产并入南国置业主要是为了上市融资。他说：“现在行业整体形势不好，降低融资成本是关键。”

和港股相比，A股的融资环境更占优势。柏文喜介绍，港股发行和融资都是完全市场化的行为，融资便利性较强，但也因估值偏低，融资代价相对较高，更容易受市场影响。相比之下，A股的估值较高，融资也更为划算。

      对于广大房企来说，A股市场更像是求而不得的“香饽饽”。几年前，港股上市房企曾掀起一股回A热潮，恒大、万达、富力、首创、等房企纷纷宣布回A计划，不过最终多以搁浅告终。

      柏文喜告诉财经网，以前A股监管层不太欢迎民营房企上市，所以民营房企被迫赴港股上市。此次是央企中国电建引入民企南国置业实现混改，以旗下地产业务板块电建地产换取了对南国置业的控股权。A股估值高，融资成本低，再加上中国电建央企的加持，无论是从融资的便利性还是融资成本方面，对于南国置业都极为有利。

      6月7日晚间，南国置业首次就吸收合并电建地产进行披露，并发布关于筹划重大资产重组事项的停牌公告。自 6月8日开市起南国置业开始停牌，彼时股价为2.05元/股。6月22日，南国置业复牌后连续3日涨停，6月24日收盘报2.74元/股。

      从股价这一“风向标”不难看出，资本市场对南国置业吸收合并电建地产这一动作的看好。

文/熊颖（责编：高雅）